财政部撂下狠话：子债父不还，地方ZF要打破中央ZF会“兜底”的幻觉！

央妈也发话：未来地方ZF可以申请破产！

地主家没有余粮了，各家都要自扫门前雪，那你呢？

01

地方ZF债务预警信号升温

就在上周，审计署公布《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》，财政部给地方ZF撂下了三句狠话：

一、坚持中央不救助原则，做到“谁家的孩子谁抱”；

二、坚决打消地方ZF认为中央ZF会“买单”的“幻觉”；

三、坚决打消金融机构认为ZF会兜底的“幻觉”。

前所未有的用辞之狠，这也是危机前的警示。

言外之意就是，老路子走不通了，别想着祸闯大了还有爸爸给你兜底，子债父不还。

一场整顿、规范地方债的风暴，轰鸣而来！

最近，财政部通报了江苏、贵州两省对部分县市违规借债的整改处分情况，除责令限期整改，并对71名相关责任人给予不同处分。

随后“审计署”的官网称：财政部已组织核查部分市县、金融机构违法违规融资担保行为，发函至10个省级政府和银监会、商务部等部门建议依法问责处理，目前，重庆市、山东省、河南省、湖北省等地，已对相关责任人给予撤职、行政降级、罚款等处分。

事出必有因，我们可以看到几个明显的信号：

一、我国08年以后宏观负债率一路飙车，而只有把债务率控制在一定范围，经济才能继续跑。

【注：宏观负债率=中国非金融部门总负债（居民、企业和政府三大部门债务总和）和GDP的比值】

刚刚闭幕的中央经济工作会议警示防控金融风险的同时，强调要切实加强地方政府债务管理，化解地方隐性债务风险。

二、前阵子，火箭妞提到国资委严控央企PPP项目，就是因为地方ZF通过不规范的PPP项目、ZF投融资基金、ZF购买服务等变相举债。

三、”钱荒“不仅席卷银行等各大金融机构，连财政部的收入也开始“缩水”，11月一般公共预算收入11385亿，同比降1.4%。

中央对大基建态度生变，近来频频叫停地方大基建项目，其中包括了300亿的包头地铁项目、500亿的呼和浩特3、4号线地铁及呼鄂高速公路项目。西安、武汉新一轮地铁规划据悉也未获发改委批复。

叫停最根本的原因是，地方ZF真没钱了。

四、最近，我们可以很明显地看到ZF财政收入“开源”的措施，环保税开征在即，房地产税也箭在弦上。

妞此前提及，中国进入存量房时代，土地财政不可持续，隐患非常大，不排除财政收入持续走滑坡，可怕的是地方ZF债务特别是隐形债，在财政收入减少时到底该何去何从。

02

地方ZF隐形债务玩不动了

重温今年的调控思路，楼市“四限”，提出租售同权，大力发展租赁同权，然后再金融去杠杆。

陆金所1.4亿项目逾期一事为何闹得这么不可开交，就是涉及到了一个敏感话题：“打破刚性对方兑付”。

国家从国企开始，到资管新规打破银行理财的刚性兑付，再到P2P平台不保本不保息的大趋势也来了，国家去金融杠杆可不是闹着玩的。

很明显，调控思路的逻辑就是先转嫁房地产企业和地方ZF的债务杠杆到居民部门，后是锁死流动性，同时也防止居民部门出现大面积破产。

近些年内，地方ZF大量通过PPP项目（主要是ZF投资的大基建项目，如铁路、水电等民生工程）、ZF引导基金以及违规担保等，变相扩大隐形债务规模。

其实借债可以，借得多也不是问题，关键是你的产出要跟上还贷的节奏啊。

就拿PPP项目来说，央企不能债务出表，赚取了施工利润后就把主要风险留给了银行和ZF，财务回报率又普遍较低。

所以，地方隐形债务问题是一头大“灰犀牛”，容易引发系统性金融风险。

如今，中央怒了，明确表示不给兜底，央妈也发话了：建立“地方ZF财政破产”机制，允许地方政府财政破产，意味着一波违约潮或即将来临。

别以为跟你没有关系，因为很多银行理财产品也购买了地方债，同样有违约风险，不要看到挂着政府两个字就大吉大利。

其实这就是影子银行的债务产品，银行觉得风险大的，即将成为坏帐的，就把地方ZF的人情债打包一下成为理财产品，比如信托，城投债等等，然后高呼：投资有风险，击鼓传花，借新还旧，砸到谁手里，谁倒霉。美国当年的“次级债”就是这样的结构。

03

树不能长到天上，你的杠杆也一样

妞想到了《人民日报》去年有一段话：“树不能长到天上，高杠杆必然带来高风险，控制不好就会引发系统性金融危机，导致经济负增长，甚至让老百姓储蓄泡汤，那就要命了。”

树不能长到天上，对于房地产来说如此、地方ZF债务来说如此，而对于我们个人同样适用。

还是那句老话：个人要控制现金流，不能过度负债。

首先，消费要衡量自己的赚钱能力，量力而行，不要过度负债，提前透支信用，把未来的钱变成现在的杠杆。太长了，只会折。

其次，国家叫你别炒房，就真的别炒了，各种消费贷上来变相推高房价，去金融杠杆是认真的，外有美国祭出税改+加息组合拳，内有地方ZF窟窿要填，房地产税已经是板上钉钉的事情了。

历史性的时刻。

财政部刚刚发布的数据：截止11月末，国有企业负债总额首次突破百万亿关口，达到100.08万亿元。

国企负债保持着比M2和GDP都更快的增速。

就在12月21日，中央财经领导小组办公室副主任杨伟民还警告：靠负债做大国企容易带来宏观上的金融风险。

事实是，过去10年里，国企资产和负债膨胀的速度，远超过其利润增速。

嘛意思？

1、过去十年里，国有企业各项指标里，负债增得最快，达到十年前的4倍。

2、资产主要是靠负债撑起来的。

3、但没撑起来收入和利润。

4、投资回报率每况愈下。

吃的越来越多，拉得越来越稀。

至于为什么是这状态，说来话长。看看历史：

（以下摘自兴业证券唐跃、黄伟平、罗婷、王涵等人报告）

92年邓小平南巡以来，全国掀起了一轮加速投资高潮。高速的信贷投放下，资产投资增速维持高位92-96年间积累大量低效产能；而体制障碍又导致去产能和去杠杆缓慢，融资结构与绩效结构不匹配，资源错配严重，信用资源持续流向国有亏损部门。另外一方面，过热投资导致通胀率攀升。影响了94-96年间货币政策从紧，叠加97-98年亚洲金融危机的外部冲击下需求减少。

1997金融危机对我国的出口产生了直接的压力，需求端的压力衍生到供给端，进一步曝露了前期企业过度扩张产生的一系列问题，加强了管理层进行改革的决心。

届时，国有企业大面积亏损（1/3明亏、1/3暗亏、1/3盈利），不少行业产能利用率不足40%；经济体内部出现严重的债务问题，三角债问题严峻、银行坏账率高企（90年代末期银行不良贷款率高达30%）；财政压力巨大，甚至出现外债压力。

有句话怎么说的来着：20年后，老子又是一条好汉。。

今天国企的问题，跟20年以前是一个模子刻出来的。

大量无效投资，大量贷款；再投，再贷；不投，还得贷，借新还旧。

反正都得贷，干脆继续投。。

有的国企贷款花不完，干起了高利贷。以至于最高法都看不下去了。

停是不可能停的，这辈子不可能停的。做生意又不会做，就是债这东西，才能维持得了生活这样子。

但是在百万亿的关口，生活不可能这么持续下去。

朱镕基当年的五大对策

1、货币政策“中性偏紧”，倒逼企业去产能、去杠杆。98年朱镕基总理在国务院会议强调“两件事情不能做：银行放松银根、生产积压产品等于自杀；搞大干快上，搞重复建设。从货币政策来看，98年之前为“适度从紧”，98年改为“适当的货币政策”，99年“稳健的货币政策”，银行信贷并不因经济下滑而大幅投放。

2、使用行政手段，供给端改革：终止重复建设、清理过剩产能、兼并破产落后企业、下岗分流劳工。企业兼并、破产加快，96-98年，国有企业从11.38万家下降至6.5万家，减少幅度达到42%。同时减员增效、下岗分流，98年至99年间，国有企业就业人数下降约2200万。

3、企业债权转股权，金融政策兜底，由资产管理公司剥离银行债务。四大资产管理公司收到财政部提供的资本金以及央行再贷款，获准后向对口商业银行发放专项金融债，向四大行收购不良资产。其中1999-2005年间剥离不良资产总额高达2.58万亿。

4、实施以增发长期建设国债为主的积极财政政策。1998年开始启动积极财政政策，当年增发1000亿元长期国债并配套1000亿元银行贷款用以加强基础建设（用于农林水利、交通、基础建设、电网）。过清理整顿乱收费727项，减轻企业和社会负担370多亿元。1998-2003年期间持续维持积极的财政政策，直至2004年经济企稳后积极财政政策才逐步退出。

5、需求端改革，释放新需求：房改、税改、汇改。主要有98年后房改启动，成为新的经济增长点，房改带动高速城镇化消化制造业产能，土地财政修复地方政府资产负债表。其次，94年分税制改革后，加大了中央集权，税制改革使得国库充盈。再次，94年汇改和人民币一次性贬值，94年起出口导向型经济逐步形成。2000年以后（特别是加入WTO）后，发达国家加杠杆、降储蓄，外需启动，国内出口增速回升引导过剩产能消化。

以上要点，默写三遍。

历史不会简单的重复，但是经常换个马甲重复。

现在这形势，当年用过的招，依葫芦画一遍瓢的概率还是很大的。现在就是前两条进行时。

供给侧改革，熟悉的配方，不同的味道~

第3条债转股、第4条财政扩张，也是基本明确的。

唯独第5条，难再复制当年。

朱总当年铁腕治通胀，对内加息收贷，对外则不断打开增量需求。

1994年人民币一次性贬值50%，抢了东南亚的蛋糕。东南亚泡沫爆了之后，2001年挤进WTO，继续抢全世界的蛋糕。

朱时代对内收拾国企和地方乱投资的时候，是有外援的。

现在不一样。

外需：中国把世界的蛋糕抢得差不多了，外面不干了，要搞贸易战。

内需：已经被房子和基建加杠杆拉动了十年。国企的百万亿负债就是个注脚。

央妈都开始爱无能。当了15年行长的周小川抱怨：对货币“总闸门”的有效管控老是受到干扰。行业和地方追求增长，缺钱就喊妈，导致宏观调控没有纠偏时间窗口。

以往发货币、批项目的央行、发改委今年纷纷喊出明斯基、灰犀牛、黑天鹅……

画风转得有点快。以至大家不敢信：这一次会不一样么？

这次真正不一样的，是需求难以再造。

老外该买的东西都买了，再想打动别人，靠质量而不是低价。

对内该加的杠杆都加得差不多了，再加也是无效资产+坏账的组合。

过去导致问题的原因正是需求被过度创造。全世界都在用过度信贷创造需求，现在要消灭过度信贷积累的风险，本身是消灭需求的过程。

所以刚结束的中央经济工作会议，没有一个字儿提到“需求”，和去年会议9次强调“需求”形成鲜明对比。

（来源：财经之家）

更多资讯请关注中建政研：https://www.toujianyun.com